上次我探讨所谓的“DExit”现象时，特拉华州议会刚刚通过了参议院第21号法案（SB 21），以回应日益增长的担忧：受特拉华州衡平法院一系列裁决（最引人注目的是罢辞谤苍别迟迟补诉惭耻蝉办案）的影响，上市公司正在重新考虑其历来对在特拉华州注册成立的偏好。 当时，对于第21号参议院法案的持久性以及重新注册运动的规模，许多论断仍属推测。经过一年的数据积累、两个代理季的动态观察，以及特拉华州最高法院的一项明确裁决，现在我们可以做出更审慎的评估。
本文对“DExit”（离开特拉华州）的现状进行了最新分析。文章探讨了SB 21法案近期获得的宪法认可、尽管立法机构已采取应对措施但公司仍持续从特拉华州迁出的趋势、得克萨斯州作为可信的替代司法管辖区所取得的显著发展，以及各公司董事会分析公司注册地时应考虑的实际因素。
参议院第21号法案的合宪性审查
2026年2月27日，特拉华州最高法院就一项宪法挑战作出了裁决，该挑战自SB 21法案颁布以来，一直笼罩在依据该法案结构安排的交易之上。 原告主张，立法机构在收紧《特拉华州一般公司法》第144条的“安全港”条款，并限制第220条下可提出的账簿和记录查阅要求时，已不当地取代了衡平法院历来的衡平管辖权。 特拉华州最高法院驳回了这一主张，裁定州议会是在其宪法权限范围内行事。该裁决受到公司法界法律界的广泛欢迎，并确认SB 21号法案将继续规范特拉华州利益冲突交易分析及股东查阅权的行使。
该裁决意义重大。过去一年里，各董事会一直在新的法律框架下评估控股股东交易、关联方安排及类似事项，如今在评估时，他们对所适用规则的持久性将更有信心。马特·迈耶州长将这一裁决视为对立法工作的肯定，并指出2025年全年在特拉华州维持法定注册地的实体数量有所增加。 至于SB 21法案是否成功恢复了特拉华州公司法相关领域的程序清晰度这一具体问题，上述观察是合理的。而SB 21法案是否遏制了公司迁址潮这一更广泛的问题则更为复杂，值得另行探讨。
重新合并的进程
截至2026年第一季度积累的数据表明，自SB 21法案颁布以来，上市公司撤离特拉华州并变更注册地的步伐并未出现实质性放缓。在2024年1月至2026年3月期间，约有49家在特拉华州注册的上市公司向其股东提交了变更注册地的提案。 仅在2025年，董事会就提交了26项此类提案，其中21项经投票获得股东批准，另有7项通过书面同意获得批准。截至2026年初，还有更多提案正在等待春季代理季的股东大会审议。
这一变化的最显着迹象体现在首次公开募股（滨笔翱）市场上。近十年来，特拉华州一直是约80%至93%的美国首次公开募股公司首选的注册地。到2025年，这一比例降至约62%，内华达州占据了约17%，得克萨斯州则占约4%。下图展示了这一十年的趋势。
迄今为止，内华达州吸引了最多的重新注册发行人，其中包括Roblox、安德森·霍洛维茨（Andreessen Horowitz）、AMC Networks、麦迪逊广场花园娱乐（Madison Square Garden Entertainment）、潘兴广场（Pershing Square）、Tempus AI、Affirm以及富达国家金融（Fidelity National Financial）。这些公司迁至得克萨斯州的举动，或许更能预示未来由创始人主导的科技发行人可能选择在何处注册。 ?Coinbase Global已于2025年12月15日完成向得克萨斯州公司的转换，该决议获得了约78%投票权的批准。 伴随Coinbase重新注册发布的公开声明中，该公司指出特拉华州“不再垄断公司法”，并赞扬了得克萨斯州法律框架的“高效、可预测和公平”，这些声明因其直白的措辞以及发布方本身的重要性而备受瞩目。
托内塔案判决前后时期的对比十分鲜明。从2020年至2023年，上市公司将注册地迁出特拉华州的情况极为罕见，通常每年仅涉及少数几家发行人，且往往是由公司自身的具体考量所驱动。 自2024年起，此类交易数量开始增长，并在2025年急剧加速，其规模之大已足以被视为一种可识别的制度性趋势，而非孤立决策的简单累加。
得克萨斯州作为公司注册地的成熟发展
在我看来，过去十八个月里最重要的制度性进展，是得克萨斯州作为公司注册地的地位已显著成熟，足以与特拉华州平起平坐。 我在福里·拉德纳律师事务所的几位合伙人曾直接参与了《参议院第29号法案》的立法工作——该法案是得克萨斯州立法机构于2025年颁布的一套全面的公司法方案——由此形成的法律框架体现了严谨而深思熟虑的起草工作，而非仅仅照搬特拉华州的概念。
得克萨斯州法律框架的主要特点值得关注。首先，州立法机构将“商业判断规则”编纂为成文法，为传统上对董事会善意决策给予的尊重提供了法律依据。其次，州立法机构授权公司设定提起衍生诉讼的持股门槛，从而对特拉华州司法实践中那些造成巨额成本和不确定性的投机性股东诉讼，施加了有力的程序性约束。 第三，于2024年9月成立的得克萨斯州商业法院，为发行人提供了一个由在商业及公司事务方面具备实质性专业知识的法官组成的专门商业审判庭。第四，得克萨斯州不征收州公司所得税，且特许税的成本结构相对可预测，这与特拉华州的特许税税率表形成了重要的经济对比，特别是在适用于大型发行人的较高税率区间。
重组发行人的概况
现有数据显示，DExit现象主要集中于特定类别的发行人。在2024年1月至2026年3月期间提交了变更注册地提案的上市公司中，绝大多数是由创始人领导或控制、且在经济中的创新技术领域（包括加密货币、人工智能、生物技术、数字营销、云计算和电子商务）运营的公司。 在本届股东大会季，一些没有控股股东或主导性创始人的上市公司已开始采取行动，计划将公司注册地迁至得克萨斯州。截至本文发布时，埃克森美孚和戴尔均已向股东提交了此类提案。尽管埃克森美孚是一家新泽西州公司而非特拉华州公司，但其迁至得克萨斯州的举动已引起许多特拉华州公司的关注，这可能被视为非创始人公司对得克萨斯州作为公司注册地的兴趣的早期迹象。
因此，对特拉华州产生的总体影响似乎比媒体报道的规模所暗示的更为集中。
还应考虑一个相关的观察结果。2025年，特拉华州的新实体注册数量实现了实质性增长，无论从绝对数量还是相对于竞争司法管辖区的相对增长来看均有所提升。 私营公司——它们占特拉华州注册公司的多数，并贡献了该州特许经营收入的约三分之二——仍持续选择特拉华州。当前的“DExit”现象主要影响特定且有限的发行人群体，其是否会扩展至更广泛的公司群体，很大程度上将取决于业界对戴尔和埃克森美孚此举的反应。
对参议院第21号法案的评估
参议院第21号法案可被视为已在主要法律目标上取得成功，但仍未解决某些经济和结构性问题，而这些问题正是推动公司重新注册的持续动力。对第144条的修订在一定程度上恢复了控股股东交易的程序清晰度，并大幅限制了因衡平法院此前设定的任何一项程序性保护措施存在缺陷而产生的“完全公平”风险。 第220条的修订同样限制了将查阅账簿和记录的要求作为诉讼前证据开示手段的使用。鉴于特拉华州最高法院现已支持该立法，这些改革措施可被视为特拉华州公司实务中具有持久效力的特征。
然而，该立法并未涉及两个持续推动公司重新注册的因素。首先是特拉华州的特许经营税，这会给大型发行人带来可观的年度成本，且多家进行重新注册的公司已在公开文件中明确提及这一点。 AMC Networks和麦迪逊广场花园娱乐公司就各自在内华达州重新注册提交的委托书材料印证了这一点，Coinbase的信息声明亦是如此，该声明还对特拉华州公司裁决中缺乏明确标准表示了担忧。特拉华州政府在财政上高度依赖特许经营税，而得克萨斯州和内华达州则不然。因此，预计特拉华州的特许经营税将更高。
推动公司重新注册的第二个因素是更广泛的诉讼环境，在此环境下，以律师费为导向的原告诉讼实践仍在给公司带来成本负担——尽管SB 21法案已缩减了这些成本，但并未完全消除。值得注意的是，特拉华州律师协会公司法委员会最终建议，不应在衍生诉讼及其他公司诉讼中对可能支付的律师费设定任何法定上限。如果立法机构采纳这一建议，可能表明其将继续支持特拉华州保持活跃的诉讼环境。 美国证券交易委员会（SEC）主席保罗·阿特金斯已注意到这一点。他在特拉华州温伯格中心的一次演讲中评论道，特拉华州不仅对改革不感兴趣，反而似乎乐于接受滥诉给在特拉华州注册的公司带来的诉讼成本。
2025年乃至2026年的公司重新注册步伐，在一定程度上反映了这些未解决因素的持续存在。SB 21法案为选择留在特拉华州的发行人稳定了法律环境，但并未阻止对于选择注册地州的更广泛讨论。
致正在审议该问题的董事会之建议
上述分析指出，在当前环境下，董事会评估公司注册地时应考虑以下几点。
从特拉华州迁出注册地的决定将带来巨大的成本，其中包括准备和分发委托书材料、股东否决的风险，以及可能面临针对支持此次变更所提出的披露理由提起的诉讼。 原告律师界已开始对变更注册地的代理投票材料进行严格审查，重点关注理由是否充分，以及披露内容是否仅强调笼统的诉讼风险，却未指明具体的交易或治理考量。任何此类决定都应在仔细权衡留在特拉华州的成本与收益后方可作出，且应避免将公司注册地视为一种“一刀切”的决定。
选择继续在特拉华州注册的董事会，应结合SB 21法案的框架审视其治理实践。第144条规定的“安全港”条款仅适用于那些已就委员会构成、独立性认定及信息披露规程制定相应安排以适用该条款的董事会。公司应聘请法律顾问，以确认公司具备获得该立法所提供益处的条件。
对于一家对特拉华州的治理制度和诉讼环境感到不满的公司而言，其董事会应审慎考虑：在其他州注册成立所带来的益处是否大于转型的成本。对于此类公司而言，在得克萨斯州重新注册的理由比十八个月前更为充分，值得从实质层面进行认真考量。 内华达州也在持续发展，并依然是一个极具吸引力的司法管辖区，特别是对于受控公司或创始人领导的公司而言。法律的可预测性、得克萨斯州商业法院的制度发展，以及得克萨斯州特许经营税结构带来的经济优势相结合，为符合条件的公司提供了极具说服力的替代方案。此外，得克萨斯州最近的改革似乎降低了得克萨斯州公司相较于特拉华州公司的诉讼风险，尽管这些改革在实践中的具体效果仍有待观察。
尽管如此，在解释法定规则和标准的判例法发展方面，特拉华州比得克萨斯州（以及内华达州）领先数十年。得克萨斯州最重要的公司法案件——笔别苍苍锄辞颈濒诉罢别虫补肠辞案——至今仍存在争议。庞大且细致的判例法体系本身就是特拉华州的一大优势，也是支持继续在该州进行法律本土化的理由之一。
最后，2026年的股东大会季将首次全面展现董事会和股东如何应对由以下因素所形成的新平衡：特拉华州最高法院对SB 21法案的认可、得克萨斯州参议院第29号法案的实施，以及内华达州同步推行的改革。提交的提案和最终的投票结果将表明，公司迁址重组的增速是开始放缓，还是将保持2025年之前观察到的速度。
在“顿贰虫颈迟”现象出现后的第二个完整年度，情况已有所明朗。尽管特拉华州仍保持着作为大多数美国公司主要注册地的地位，且特拉华州最高法院现已确认针对近期司法动态所采取的主要立法措施的有效性，但当前局势的准确表述应是：一个更具实质竞争性的格局正在形成，在此背景下，公司注册地的选择已成为一个值得仔细分析的实质性问题。
经许可转载自2026年5月27日出版的《特拉华州商业法院内幕》? 2026 ALM Global Properties, LLC。保留所有权利。未经许可禁止进一步复制，请致电877-256-2472或发送邮件至[email protected]
